Trojica, ki bo največje borzne podvige v zgodovini naredila majhne

Ko se je Uber maja 2019 s svojo aplikacijo za prevoz uvrstil na newyorško borzo, je to postavilo nova merila za vse vlagatelje tveganega kapitala. V eni največjih prvih javnih ponudb delnic v zgodovini Združenih držav Amerike je podjetje zbralo 8,1 milijarde dolarjev pri oceni vrednosti 82 milijard dolarjev.

Zgodnji vlagatelji, kot so sklad tveganega kapitala Benchmark, Google Ventures in Lowercase Capital, so ob uvrstitvi na borzo imeli deleže v vrednosti več kot 12 milijard dolarjev. A te številke – sicer ene najboljših v takratnem obdobju zagonskih podjetij – so danes videti skromne.

Nov mejnik: bilijonska vrednost start upa

To pa zato, ker se je vrednost le treh zagonskih podjetij – to so SpaceX, OpenAI in Anthropic – v zadnjem letu skokovito povečala. Muskov vesoljski velikan naj bi po februarski združitvi z družbo xAI, ko so skupno podjetje ovrednotili na 1,25 bilijona dolarjev, že junija vstopil na borzo z vrednostjo več kot 1,5 bilijona dolarjev. OpenAI in Anthropic sta zdaj ovrednotena na 852 milijard oziroma 380 milijard dolarjev, pri čemer naj bi si Anthropic prizadeval, da bi v novem krogu zbiranja sredstev vsaj dosegel vrednost svojega največjega tekmeca.

Podatki globalne finančne platforme Pitchbook kažejo, da so v zadnjih petih letih v ZDA vse borzne uvrstitve, prevzemi in združitve skupaj prinesle 1,58 bilijona dolarjev. Že sama tržna kapitalizacija podjetja SpaceX bi lahko presegla to vrednost; po poročanju nekaterih virov naj bi sicer nameravali na borzi ponuditi le okoli pet odstotkov podjetja.

Anthropic bi lahko vstopil na borzo z vrednotenjem blizu bilijona dolarjev, po katerem z njegovimi delnicami trenutno trgujejo na platformi Forge Global, ki omogoča prodajo deležev v zasebnih zagonskih podjetjih. Z delnicami podjetja OpenAI se na platformi Forge trguje ob vrednotenju okoli 900 milijard dolarjev.

Vstop trojice na borzo po zgornji oceni bi pomenila, da bi skupna vrednost le treh poslov presegla 2,64 bilijona dolarjev, kolikor je bilo skupaj ustvarjeno v desetletju izstopov vlagateljev od leta 2016 naprej. Med njimi so nekateri od največjih v zgodovini, kot so Coinbase (prva javna ponudba delnic aprila 2021 v vrednosti 86 milijard dolarjev), Airbnb (prva javna ponudba delnic decembra 2020 v vrednosti 79 milijard dolarjev), DoorDash (prva javna ponudba delnic decembra 2020 v vrednosti 71 milijard dolarjev) in Uber.

Za sklade skoraj milijarda čistega dobička

Skladi tveganega kapitala imajo v teh treh velikanih relativno skromen delež v primerjavi z Muskom, ki bo po ocenah Forbesa ter sodeč po podatkih iz poslovnih in sodnih dokumentov kmalu postal prvi bilijonar na svetu. Kljub temu bi korporativni vlagatelji in vlagatelji tveganega kapitala pri trenutnih vrednotenjih s temi tremi podjetji lahko ustvarili 815 milijard dolarjev dobička. To po besedah Meghan Reynolds, partnerice v tehnološkem skladu Altimeter, presega čisti dobiček v višini 666 milijard dolarjev, ki so ga vlagatelji zaslužili v zadnjem desetletju vlaganj v zagonska podjetja.

“Gre za izjemno, izjemno koncentriran trg,” dodaja Reynolds, katere 20 milijard dolarjev vreden sklad je vlagal v OpenAI in Anthropic. “Bruto dobički tveganega kapitala so bili vedno zelo koncentrirani, vendar to do določene mere pojasnjuje tudi strah vlagateljev pred zamujeno priložnostjo (fear of missing out – FOMO), ko gre za OpenAI, Anthropic in xAI.”

OpenAI Sama Altmana je trenutno ovrednoten na 852 milijard dolarjev.

To povpraševanje je ustvarilo panogo, ki vlagateljem prodaja dostop do tega majhnega kluba najbolj vročih zagonskih podjetij. Pri poslih, ki so dostopni le na povabilo, zgodnji vlagatelji ali zaposleni pogosto prodajajo delnice ali opcije za njihov nakup prek družb s posebnim namenom (SPV). Tisti, ki investirajo v takšne družbe, ne morejo jasno vedeti, kaj dejansko kupujejo, vendar se je tako obetavni priložnosti težko upreti.

Do astronomskih vrednosti še pred borzo

Pred tem je bila največja javna ponudba delnic na področju poslovne programske opreme izvedena septembra 2020 za podjetje Snowflake, in sicer v vrednosti 68 milijard dolarjev. “Ko sem potegnil številke skupaj, me je presunilo in sem si rekel: O, moj bog! To je bilo nekaj povsem drugega od vsega, kar smo doslej videli,” pravi Everett Randle, partner v skladu tveganega kapitala Benchmark.

“Rast, ki je Google, Amazon in Meto popeljala od zagonskih podjetij do milijardnih tržnih vrednosti, se je v veliki meri odvijala na javnih borznih trgih in je trajala desetletja,” dodaja Randle. Danes pa je peščica zagonskih podjetij, ki delujejo s pomočjo umetne inteligence, dosegla podobno ogromne vrednosti, čeprav so še vedno v zasebni lasti. “Časovni okvir za to se je skrajšal za več kot trikrat in vsi se trudijo spoprijeti s to realnostjo,” pravi.

Anthropic, OpenAI in SpaceX se močno razlikujejo od prejšnje generacije softverskih start upov, ki so za zagon potrebovala relativno malo kapitala. Umetna inteligenca zahteva neizmerne količine računske moči za njeno usposabljanje in širitev. Vlagatelji so prav tem trem družbam v celoti namenili že 310 milijard dolarjev.

Dolga pot do rentabilnosti

Anthropic ne predvideva, da bo dosegel prag rentabilnosti pred letom 2028, časovni okvir za OpenAI pa je še daljši. SpaceX je že dobičkonosen po zaslugi svojega podjetja Starlink in dejavnosti izstreljevanja satelitov. Vendar je vložil denar v združitev s podjetjem xAI, ki posluje z ogromno izgubo zaradi gradnje podatkovnih centrov, potrebnih za usposabljanje Muskovega klepetalnega robota Grok. SpaceX zdaj načrtuje tudi izgradnjo tovarne polprevodnikov in morebitnih podatkovnih centrov v Zemljini krožnici, kar bo zahtevalo velike začetne naložbe.

Elon Musk bi z vstopom SpaceX lahko postal prvi bilijonar na svetu.

Kljub ogromnim količinam denarja, ki jih potrebujejo za delovanje, se lahko omenjena tri podjetja pohvalijo z vrsto superlativov. SpaceX je že dolgo najvišje ovrednoteno zagonsko podjetje na svetu. OpenAI je v samo treh letih od predstavitve ChatGPT dosegel vrednost 800 milijard dolarjev, Anthropic pa je vlagatelje osupnil s poročili, da se njegov letni prihodek letos približuje 45 milijardam dolarjev. Njegov glavni izvršni direktor Dario Amodei je v začetku maja izjavil, da so se prihodki samo v zadnjem četrtletju povečali za 80-krat.

Potencial, tveganja in izzivi

“Ta potencial, ki ruši ustaljene vzorce, zdaj vpliva na ravnanje vlagateljev,” pravi Randle. “Zdi se, kot da se vračamo v divje kavbojske čase tveganega kapitala, ko je šlo za to, da si prevzel veliko tveganja, da si lahko sodeloval v naložbenem razredu, ki sledi potenčnemu zakonu,” dodaja.

Ta odmik od časov investiranja v podjetja za programsko opremo kot storitvijo (SaaS), ki so temeljili na excelovih preglednicah, prinaša tudi tveganja. “Vlagatelji pa morajo računati tudi s tem, da bo sedanja generacija zagonskih podjetij na področju umetne inteligence verjetno imela višjo stopnjo neuspeha,” opozarja Randle. “Rast teh podjetij je res izjemno visoka, vendar ne dosegajo enake stopnje zvestobe ali ohranitve strank, kot smo jo videli v 20-letnem obdobju klasičnih podjetij SaaS.”

Anthropic ne predvideva, da bo dosegel prag rentabilnosti pred letom 2028.

Randle je bolj zaskrbljen za ustanovitelje, ki so z uporabo že obstoječih modelov umetne inteligence, kot so Claude, ChatGPT in Grok, zgradili podjetja, vredna več milijard dolarjev, saj se tudi Anthropic, OpenAI in SpaceX soočajo s svojimi izzivi. Musk se je poskušal prebiti v tekmo na področju umetne inteligence s 60 milijard dolarjev vrednim poslom za morebitni prevzem zagonskega podjetja Cursor, ki deluje na področju programiranja. Prihodki Anthropica so močno narasli zaradi uspeha njegovih novih modelov Claude, vendar se zdi, da je tehnični zaostanek pomagal zmanjšati OpenAI-jev programerski agent codex. Obe podjetji, ki ustvarjata izgubo, morata usklajevati ogromne naložbe v nove modele in podatkovne centre, ki so potrebni za njihovo usposabljanje in delovanje, hkrati pa se braniti pred konkurenco Googla in kitajskih laboratorijev, kot je DeepSeek, kjer so agresivno znižali cene.

Lekcija Uberja

Največji posli preteklega obdobja bi lahko služili kot dobro opozorilo. Uberjev vstop na borzo je bil izjemno pomemben dan za njegove zgodnje vlagatelje, kot je investicijski sklad Benchmark, vendar je prvo javno ponudbo delnic pokvarilo dejstvo, da je tečaj delnice prvi trgovalni dan zaključil s sedemodstotnim padcem. Izkazalo se je, da so vlagatelji na javnem borznem trgu pokazali manj potrpljenja za podjetje, ki je porabilo veliko več denarja, kot ga je ustvarilo, kot pa so ga imeli vlagatelji tveganega kapitala. Cena delnic Uberja je v prvih nekaj letih na borzi močno nihala in se je stabilizirala nad ceno ob vstopu na borzo šele leta 2023, ko je podjetje začelo beležiti zaporedne četrtletne dobičke. Danes z njo trgujejo ob tržni kapitalizaciji 152 milijard dolarjev.

SpaceX bo v okviru teh mega vstopov na borzo prišel prvi in preizkusil razpoloženje vlagateljev na javnih trgih. Mali vlagatelji bodo morda verjeli Muskovemu zatrjevanju, da bodo združena podjetja SpaceX, xAI in X dosegla vrednost kar 1,75 bilijona dolarjev. Vendar pa bodo institucionalni vlagatelji verjetno z nezaupanjem gledali na poslovanje, ki je lani po poročilih ob prihodkih v višini 18,6 milijarde dolarjev zabeležilo izgube v višini 4,94 milijarde dolarjev. Njegovi vlagatelji iz vrst tveganega kapitala zdaj nestrpno pričakujejo datum prve javne ponudbe delnic in kar je morda še bolj pomembno, na konec obdobja prepovedi prodaje delnic, med katerim zgodnji vlagatelji in zaposleni ne smejo prodati svojih delnic.

Avtor izvirnega članka je Iain Martin.